10月社零增速放缓澳门新葡亰手机版,食品饮料行

日期:2020-01-10编辑作者:澳门新葡亰手机版

国家统计局公布最新一期社零数据,增速有所放缓。2018年10月,我国社会消费品零售总额为3.55万亿元,同比增长8.6%,增速环比9月下降0.6pct,同比下滑1.4pct;1-10月社会消费品零售总额累计值为30.98万亿元,同比增长9.2%,增速环比9月下降0.1pct,同比下滑1.1pct。

调味品增速略放缓&分化,细分龙头盈利能力较快提升。1H18、2Q18调味品营收 14.1%、14.9%,归母净利 23.5%、27%。2Q18营收增速同比降3.9pct:主因行业1H17提价、经销商提前拿货,双因素导致2Q17基数较高,此外宏观经济放缓,城镇居民人均消费性支出、城镇&乡村社零增速均下滑,消费增速承压对调味品增长或亦有一定影响。2Q18业绩增速呈分化态势:细分行业龙头海天、中炬、涪陵收入&利润均实现快速增长。2Q18调味品盈利能力较快提升:ROE 6%,同比 0.4pct,毛利率42.2%,同比 2pct,净利率20.1%,同比 1.3pct。得益于:1)1H17主要调味品公司提价,经销商老价格拿货,2Q18仍有提价因素推动毛利率上升;2)产品结构升级,中高端、高端产品占比逐渐提升;3)技改、新产能释放带动生产效率进一步提升;4)良好格局下未出现恶性费用战 2Q17费用投放配合提价导致费用基数较大;5)成本端2Q18基本同比持平。

摘要:1H17调味品业绩抢眼,2Q17营收、归母净利润同比增18%、25%,增速同比 6.1pct、17.2pct。调味品龙头定价权凸显,16年底至1H17因上游原材料上涨行业整体提价,目前看已完全转嫁成本上升压力,主要公司毛利率均有所提升。我们预计3Q17将延续高增长趋势,增速或将达20%,受益于餐饮业持续复苏、高端品及新品占比提升、渠道库存消化良好。推荐估值合理、业绩稳定增长、拥有定价权的龙头企业如海天味业、中炬高新,建议关注涪陵榨菜及高端品持续发力的千禾味业。

社零增速放缓或因节日和电商消费错位影响所致,食品饮料增速略有回落。我们认为10月社零增速放缓一方面与今年中秋节庆提前有关,另一方面可能11月、12月的电商大促挤占了部分消费需求。从城乡角度看,农村消费增速明显快于城市。10月农村社零增速为9.7%,环比下降0.8pct;城镇增速8.4%,环比下降0.6pct。我们判断未来随着农村居民人均收入提升,低基数背景下量价增长空间更大。从与食品饮料相关的消费类型看,各品类消费增速几乎均有所放缓。其中粮油、食品类10月同比增长7.7%,环比下降5.9pct;饮料同比增长7.9%,环比下降2.5pct;烟酒类增速1.2%,环比大幅下降8.6pct;餐饮增速8.8%,环比下降0.6pct;限额以上企业餐饮增速5%,环比下降1.9pct。考虑到消费时间错位影响,综合9月、10月数据看,食品饮料消费增速略有放缓,表现仍较为强劲。

    格局良好费用投放温和,龙头侧重广告提升品牌拉力。调味品主要公司销售费用率同比有所下降主要得益于行业单寡头格局下竞争较缓和,龙头海天虽加大费用投放,但更侧重投向空中广告提升品牌拉力,而在渠道地推上各家还未出现大规模费用战。此外同比17年同期,各厂家为配合提价,加大费用投放支持渠道,导致费用基数较大,而2Q18无此因素影响。海天1H18海天广告费用2.9亿,占收入3.4%,绝对额与占比均远高于竞争对手,原因在于其全国化网络搭建完成后,现阶段费用投放策略更倾向空中广告,提升整体品牌拉力;而促销推广费用1.8亿,高于竞争对手,收入比2.1%,低于竞争对手,网络规模效应已开始显现。

    2Q17业绩抢眼,营收净利高增速,盈利能力稳步提升。调味品2Q17营收、归母净利润同比增18%、25%,增速同比提高6.1pct、17.2pct,子行业中仅次于白酒(营收同比 22.3%,归母净利润31.3%)。从盈利能力看,2Q17ROE5.5%,同比 0.6pct,毛利率40.8%,同比 1.7pct,毛利率提升主要由于:1)调味品行业龙头坐拥定价权,大部分企业均在上游原材料上涨阶段提价,效果显著,成功转嫁成本压力;2)产品结构紧跟消费升级,利润空间大的高端品、新品系列占比持续提升。

必选消费品抗周期、抗通胀属性清晰,看好调味品的成长机会。在经济增速放缓、整体消费降速背景下,我们认为必选消费品受益于刚需属性,需求波动相对较小。从收入端看,虽然经济和餐饮增速放缓对调味品消费量有一定影响,但短期内家庭消费有望承接部分餐饮需求,且经济影响可能存在一段时间滞后;长期看调味品量价均存在充足提升空间:外卖兴起、个人外出就餐频次增加、个性化新式调味品出现有望带动销量增加,成本上涨背景下企业提价、产品结构向高端化升级助力均价提升。从利润端看,明年大豆和玻瓶价格可能走高,上游成本压力或有增加。受益于良好的竞争格局,行业提价较为顺畅。龙头海天提价周期约2年,根据历史情景推演,成本压力下不排除今年年底或明年年初提价可能性。提价、结构升级、成本管控增强和规模效应发挥等利好因素将带动毛利率逐渐提升,行业盈利能力持续向好。

    酱油增速分化,强者更快。海天1H18酱油收入增速15%,体量最大且增速最快。海天16年底先于行业提价,1H17已是新价格,因此1H18收入增长主因量增、高端品(增速约20%)占比提升。而销量快增主因截面上抢对手份额、纵深加速渠道下沉开拓空白市场。中炬1H18酱油收入增10%,1Q18收入增长仍含价格因素,估计1H18价格因素贡献2-3pct,销量约增8%。千禾1H18酱油收入约增3-4%,若剔除提价因素,估计销量同比约持平。增速放缓主因17年两次压货:1)17年4月-7月分区域提价,经销商备货造成17年同期高基数;2)17年底西南经销商压货,库存消化造成1H18大本营西南地区酱油负增长。 主力市场增速略慢,或因渗透率较高&竞争较激烈。除海天、涪陵在其主力市场华南区域增速约为17%、18%,其他厂商在其主力市场增速略慢:中炬美味鲜华南增9.2%、千禾西南收入降-10%、加加华中增0.5%、恒顺华东增8.7%。或因各厂商在其主力市场的渗透率已较高,且面临其他一线品牌全国化扩张的进攻,竞争较为激烈。

    酱油重回高增速,食醋渠道库存消化较好,榨菜提价效果显著。酱油收入重回高增速,1H17调味品上市公司(海天 中炬高新 千禾 加加)酱油营收规模60.7亿,同比增18.2%,高增速来自于:年初提价、餐饮业回暖带动销量提升、高端酱油占比提升且表现亮眼;食醋:恒顺受提价后库存较高影响增速放缓,从2Q17公司营收增8.7%,环比1Q17 5.8pct来看,目前渠道库存消化节奏较为良好,预计三季度恢复正常水平,2H17销量增速或将持续改善。千禾有机醋短期看将保持高增速;榨菜:涪陵榨菜1H17榨菜收入同比增30.5%,较快增速主要因产品量价提升,由于原材料上涨公司于16年7月、17年2月两次提价,而此次提价未给渠道充分时间备货,渠道库存仍处于正常水平,终端销量未受影响,提价效果显著,3Q大概率延续高增速。

调味品行业挤压分化式增长,海天、中炬等优势企业有望脱颖而出。在经济和消费景气度欠佳情况下,我们认为龙头企业受益于消费升级和渠道下沉,可通过不断抢占小企业份额,实现收入增长和份额提升。此外,不同定位、不同发展阶段的公司表现也将出现分化:海天产品性价比优势突出,居民消费基础扎实,受经济影响不太明显;主要定位中高端餐饮的李锦记可能有一定影响;中炬体量相对较小,低基数区域仍有望实现稳健增长。

    策略:不确定下首选确定性成长。1、强烈推荐海天味业:宏观经济&消费增速承压下的确定性成长品种:公司产品线完善、全国化渠道加速下沉至县乡镇村、侧重广告投放提升品牌拉力,铸就宽广护城河宽。行业存量整合、加速洗牌背景下,其调味品平台在对后面二三线品牌的追赶可作充分防守,而在向前抢空白市场、抢竞争对手份额的过程中可看作加速器;在宏观经济&消费增速承压的环境下,其平台具有较强韧性,可看作是稳定器,长期可看作众多1-5亿级中小单品/品类如醋、料酒的孵化器。预计18、19年EPS1.57、1.89元,同比 19.8%、20.5%,维持“强烈推荐”评级。2、推荐中炬高新:调味品稳步全国化、拓餐饮、推新品,总部&地产增厚利润:公司调味品稳步推进全国化、战略重视餐饮渠道、渠道网络下大单品带动小单品&中小品类较快增长。阳西低人工&能耗成本 高效产能释放不断抬升毛利率。此外,公司预计总部2H18还将有6500万资产转让收入、中汇合创地产公司目前已售尚未结转收入的物业货值约1亿元尚待结转,都将增厚公司利润。预计18、19年EPS0.80、0.95元,同比增40%、20%,维持“推荐”评级。

    2Q17调味品基金持仓提升。食品饮料基金持仓市值占流通A股比例达5.61%,环比 1.82pct,提升幅度较大;调味品公司2Q17业绩表现亮眼,得到基金增持,目前基金持仓市值占流通A股比例达2.91%,环比 0.77pct。分个股看,调味品主要公司海天、中炬、恒顺、涪陵均被增持,占流通A股比例分别提升0.5、8.9、5.7、19.3 pct。2H17我们判断调味品行业中估值合理、业绩稳定增长的龙头企业如海天味业有望继续获基金增持。

宏观经济、社零增速放缓背景下,调味品抗周期、抗通胀优势明显,优势企业有望通过抢占竞品份额实现分化式增长。建议关注品类拓展区域扩张持续、体制改革加速、净利率有望提升的中炬高新;龙头优势显着、具备较强定价权、盈利能力不断提升的海天味业;多品类开花、提价顺畅、盈利持续改善的佐餐开胃菜龙头涪陵榨菜。

    风险提示:1、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对公司信心降至冰点且信心重塑需要较长时间,从而造成业绩不达预期;2、行业景气度下降风险:虽然调味品是属于一个刚性需求较强的一个产品,但易受高端餐饮下滑等因素的影响,大众消费品的增速也有可能面临下行的风险;3、原材料价格波动风险:黄豆、白糖等农产品是公司生产产品的主要原材料,农产品价格主要受当年的种植面积、气候条件、市场供求以及国际期货市场价格等因素的影响。如果原材料价格上涨较大,将有可能对产品毛利率水平带来一定影响;4、食品龙头企业通过兼并收购切入酱油/调味品行业打破现有格局、引起行业激烈竞争的风险:调味品行业景气度较高,未来空间仍大,若现有食品龙头企业通过兼并收购酱油区域品牌,利用其渠道网络、品牌的品台优势切入调味品行业,或将打破现有竞争格局,引发激烈竞争。

    3Q17调味品延续高增长态势,增速或将达20%。3Q17调味品逻辑在于:1)餐饮业2H17将延续向上复苏态势;2)产品结构跟随消费升级,高端品及新品系列占销售比重持续提高,毛利率有望进一步抬升;3)行业整体提价后渠道库存消化良好,主要公司(海天、中炬、涪陵)2Q17末预收款占单季收入比例同比略升,3Q17业绩有保障。推荐估值合理、业绩稳定增长、拥有定价权的龙头企业如海天味业、中炬高新,建议关注涪陵榨菜及高端品持续发力的千禾味业。

宏观经济增速放缓风险,消费升级不及预期风险,原材料成本大幅上涨风险。

    风险提示:经济增速下滑导致消费增速低于预期,重大食品安全事件。

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