其次批万亿地点债置换额度下发【澳门新葡亰手

日期:2019-09-26编辑作者:澳门新葡亰手机版

  每经记者 朱秀伟

6月10日,财政部网站发布通知称,经国务院批准,财政部于3月下达了第一批1万亿元置换债券额度,近日下达了第二批1万亿元置换债券额度。

作者 边竞/李宏薇

  国庆长假期间,不少政策面重大消息纷纷曝出:9月30日下午,央行[微博]、银监会联合发布通知,公布了对二套房买家“认贷不认房”的新政;10月2日,《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》发布。上述重磅消息立即引起众多机构关注。

多位分析人士认为,测算今年到期地方政府债务接近3万亿元,判断今年到期地方政府债务会被全部置换,财政部第三批债务置换的额度也将接近1万亿元。地方债供给的增加亦将倒逼央行货币宽松。

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  一家此前一直看多的券商昨晚(10月7日)召开了机构电话会议,在会议邀请函中,该券商认为:“国庆期间重大事件对经济和资本市场影响,包括央行救房市政策、地方债管理意见、美元走强等,总的看法是国庆期间积累了相当量级的利好。”该券商还表示:“展望四季度经济改革和资本市场前景,前瞻四中全会,总的结论是继续牛市思维。”

或有第三个万亿元

2013年7月11日,在北京拍摄的100元面额的人民币。REUTERS/Jason Lee

  《每日经济新闻》记者还注意到,不少机构对10月沪港通的推出也寄予厚望,有机构认为,10月行情将围绕沪港通展开。

置换额度

上海3月11日 - 中国财政部日前批准1万亿元人民币的地方存量债务置换债券额度,对其可能的操作路径市场浮想联翩;包括公开发行地方债置换,更为大胆的观点甚至认为,央行或会借此推出中国版QE,规模高至10万亿。不过结合中国经济和政策的现实环境来看,这可能暂时只是个美好的愿景。

  大势风向/

对于置换范围,财政部有关负责人在答记者问中表示,第二批置换债券资金必须用于偿还审计确定的截至2013年6月30日政府负有偿还责任的债务中2015年到期的债务本金,地方政府已经安排其他资金偿还的,可以用于偿还审计确定的政府负有偿还责任的其他债务本金;优先置换高息债务;不得用于偿还应由企事业单位等自身收益偿还的债务;不得用于付息,不得用于经常性支出。

分析人士认为,在此前财政部下发的地方债务管理文件中,即已明确地方可新发债以置换存量债务,而此次下发额度只是这一工作正式启动,应该并未包含更多意味。

  ◎海通:房贷放松对资金供给刺激力度超2008年

对于资金用途,上述负责人称,为确保改革平稳过渡,防止资金链断裂,43号文明确,对使用债务资金的在建项目,原贷款银行等要重新进行审核,凡符合国家有关规定的项目,要继续按协议提供贷款。财政部在下达2015年新增地方政府债券额度时,明确要求新增债券资金要用于国务院确定的重点方向,优先用于保障在建公益性项目后续融资。

他们并指出,应对经济下行压力,传统的货币政策工具仍有相当充分的选择空间,而且从法律、道德因素等层面而言,通过地方存量债务置换实施进一步宽松也暂缺乏操作可行性。

  9月30日下午,央行、银监会联合发文放松房贷政策,本次政策放松强调首套房贷首付三成,利率下限可低至七折,已结清贷款的二套房可执行首套房贷款政策,且银行业金融机构可向符合政策条件的非本地居民发放住房贷款。

中金公司研究部副总经理边泉水分析称,测算今年到期的地方政府债务将达到2.9万亿元,判断今年到期的地方政府债务会被全部置换,财政部第三批债务置换的额度也将接近1万亿元。

南京银行金融市场部研究主管黄艳红称,未来在债务置换的操作手段上还是有想象空间,可能通过多种方式混合进行,以低息债务置换高息债务,从而实现降低融资成本的效果,但应该还是局限在发债融资这块,“10万亿应该有点夸张了。”

  上述举措立即让众多机构联想起史上的房贷放松政策。海通证券姜超认为,上一次出台房贷放松政策还要追溯到2008年10月的【银发】302号文,即《中国人民银行[微博]关于扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度有关问题的通知》(以下简称302号文)。

海通证券首席宏观分析师姜超则认为,截至2014年底地方政府一类债务约16万亿元,其中2015年到期量或达5万亿元以上,若按照第一批53%的比例置换,总置换额度将达2.65万亿元以上,第二批置换符合预期,不排除推出第三批置换额度。

在首批地方债务置换额度发布后,有市场机构及分析人士预期,通过地方政府债券置换银行贷款 央行再贷款买单,总规模有可能达到10万亿元的级别,其操作方式类似于美国的QE。

  对比两个政策,姜超认为,此次放松不及2008年,“相比之下,2008年政策强调首套房贷首付两成,而利率下限同为七折,对改善性需求以及存量房贷利率均予以支持。本次政策放松在首付比例以及存量房贷的刺激力度上不及2008年。”

民生证券研究院固定收益组负责人李奇霖也认为,截至目前,地方政府债的确定供给规模已达到2.7万亿元,其中置换债为2万亿。从规模上看,目前的置换额度可以完全覆盖2013年6月审计结果中的地方政府负有偿还责任的1.86万亿元到期债务,但考虑到2014年的债务延期、审计结果之后的新增债务以及或有债务的再甄别,2万亿之后可能还有第三批的置换。

中国财政部副部长朱光耀周三则否认了中国将推出“中国版QE”的市场传言,并称地方债务置换是企业与商业银行之间的契约行为。

  然而,《每日经济新闻》记者注意到,姜超认为,此次房贷放松对资金供给的刺激力度超过2008年。“本次政策放松涉及房市资金供需两大方面,一是从资金需求方支持保障房、居民合理住房需求;二是从资金供给方支持金融机构房贷相关融资、房地产企业合理融资。相比之下,2008年的房贷放松仅涉及刺激居民住房需求,未涉及住房资金供给。”

李奇霖称,随着PPP模式的推进不断深化,存量项目的转型有了细化的安排,符合要求的项目成功转型后地方政府的债务压力将得到缓解,债务置换的规模可能会减小,根据他们之前的债务测算,置换债的规模估计在2.8万亿以内。

中金公司研究报告亦指出,以新的规范的地方政府债务替换存量债务是此前财政部43号文中已有之意,不是额外新政。3万亿和1万亿确实是新提出的数字,不过仔细看看2013年的地方政府债务审计结果,这未必是一个非常超预期的金额。

  对于此轮房贷政策的放松,他认为有助于稳定经济预期,“三季度经济跳水,其中内需出现全面回落,主因仍在于地产市场的持续下滑、销量持续萎缩。对房贷的放开有助于增加地产投机需求,有助于稳定地产销量和短期经济的预期。”

如果不考虑第三批,以目前2万亿元地方政府债券置换额度看,则意味着地方政府接下来每天要发行近100亿元的地方债券,才能完成置换任务。

尽管全国性地方政府债务甄别尚未全部结束,中国财政部即已下达1万亿元地方存量债务置换债券额度,允许地方把一部分到期的高成本债务转换成地方政府债券,以降低利息负担。

  不过,对于利率是否下滑,他表示怀疑态度:“目前由于利率市场化,银行理财资金成本平均仍在5%左右,股份制银行平均在5.5%左右,考虑到银行不会做赔本生意,加上1%左右银行经营成本,意味着房贷利率仍需在6%甚至6.5%以上,按照目前5年期以上贷款6.55%的基准利率,意味着当前银行房贷顶多打95折或者是实施基准利率,打7折只是政府的一厢情愿。”

倒逼央行货币宽松

本月稍早,本地媒体经济观察网报导,财政部已经批复了3万亿的存量债务置换,其中1万亿的额度已经批复到各省财政厅,西南某省获得300亿的额度。

  对于A股本轮反弹态度最积极者,首推国泰君安。该券商策略分析师乔永远最新发布的研报认为:利率本身仍处于下行通道,股市估值仍处于扩张区间。“当下阶段,随着利率市场化改革的加速推进,市场的无风险利率基准正逐渐从信托收益率、理财产品收益率和城投债收益率等归位至利率走廊,而利率走廊本身仍处于下行通道,股市估值仍处于扩张区间。”

姜超认为,债务置换二度来袭将冲击国债倒逼宽松。

兴业银行资金营运中心宏观分析师肖丽谈到,地方债务置换和央行没有任何关系。这只是财政部先承认3万亿是地方政府债务,给出国家信用的承诺,可以发行利率比较低的债券,从而降低地方政府债务成本。

  关注度:★★★★★

姜超称,新的置换额度推出有利于缓解城投再融资压力,利好存量城投债,考虑到近期融资平台政策大幅放松,城投债配置价值凸显;此外,债务置换的主要目的在于降低政府负债成本、拉长债务久期,而地方债利率锚定国债,国债利率大幅上行将不利于降低负债成本目标的达成,央行持续货币宽松政策将是必由之路。

她并表示,因为现在地方债务甄别还没完全结束,后面也还会继续置换,当然预计会以政府负有偿还责任的为主。置换债务的发债,应该还是面对市场为主,和现有的地方债务不会有太大变化,央行没什么理由要介入其中。

  驱动周期:中长期

李奇霖也认为,1万亿元的置换债增量规模不算小,供给冲击不可避免,需要央行进一步的宽松政策缓冲地方政府债的负面影响。

中国国务院去年10月发布关于加强地方政府性债务管理的意见,之后财政部下发具体通知,明确地方政府存量债务纳入预算管理的清理甄别办法,存量债务清理的截止时间是2014年12月31日。

  重点关注:地产销量能否企稳◎沪港通行情关注三类股

李奇霖称,一是从第一批发行结果来看,置换债的发行定价紧贴国债利率,如果发行规模进一步增加,将会对利率债产生明显的挤压,推升国债收益率,而地方债定价基准参考国债收益率,这不符合地方发行人的利益。

不过由于存在地方政府错报、虚报增加政府债务的问题,财政部近期还下发过相关通知,要求各地开展自查,确属虚报错报的,应该从政府债务中予以剔出,自查工作的截止时间是今年3月8日。

  “地方债”一直是前两年困扰A股的“魔咒”之一,也被机构认为是A股走势最大的不确定性因素之一。就在国庆长假中,国务院办公厅下发了 《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》(以下简称《地方债意见》),一石激起千层浪。

二是公开发行的置换债直接占用银行资金头寸,如果这部分比例进一步提升,必然会影响银行对其他融资主体信用投放的能力。因此,在连续的置换债供给冲击之下,非市场化融资主体会给市场化融资主体带来强挤出效应,这显然不利于经济内生性复苏和转型。

**中国版QE无现实操作基础**

  兴业证券的张忆东认为,“这是一份极为重磅的规范地方政府性债务的管理文件,并会对未来的宏观运行产生重大影响。”

三是如果10年期国债和国开行债冲击到3.7%和4.2%,如果考虑资本占用和税收,可能比8折后的5年期贷款更合适,这将加剧银行惜贷情绪,进而提升融资成本。

对于地方存量债务的置换方式,市场机构纷纷展开情景推测。其中海通证券的报告指出,一种选择是市场化发行地方债,部分或全部置换到期债务,相对而言全部置换的可能性应不大,因为这会大幅增加地方债供给。

  兴业证券认为本次公布的《地方债意见》“是真正动真格的一次改革,政府和企业的主体分离、明确债务主体、举债方式规范、债务分类和纳入全口径预算管理以及相应的追究和债务偿还方式,都体现了中央政府解决地方债这一制约改革顽疾的决心。随着地方债的发行,预计未来财政部还将出台对地方债的利息优惠等规定,中国的市政债市场启动。同时,在过去地方政府融资方式中最大的资金来源是银行口的平台贷款,贷款规模受到抵押品的价值的影响,因此事实上强化了土地财政和地方债务规模的连接。而在将来,如果主要融资模式是依靠地方信用债发行的话,将会弱化土地对于地方政府的价值,从而给地方债和房地产市场松绑提供机会。”

综上,李奇霖称,地方债置换对利率冲击确实存在,但上行空间有限,每次收益率上升均是上车良机。

海通证券并认为,另一种选择即为全面置换,央行认购。赋予地方政府发行3万亿特别地方债的权限,面向特定投资者发行,然后通过央行再贷款来认购,这意味着融资平台相关的信托、城投债等相关高收益品种供给将基本消失,同时不增加市场上地方政府债券的供给。这相当于央行直接购买高息的存量地方政府债务,类似于美联储的QE。

  此外,对于“不救助”的原则,有分析人士表示担心,但《每日经济新闻》记者注意到,海通证券姜超认为,“如果发生了(违约)事件,首先中央不救助,地方自行按照市场化方式解决。但是,意见又强调地方政府难以自行偿还债务时,要及时上报,本级和上级政府要启动债务风险应急处置预案和责任追究机制,切实化解债务风险,并追究相关人员责任。也就是说,未来地方的新增债务若出现危机,虽然中央不会直接救助,但上级会帮地方想办法间接救助。”

不过曾任职大型基金的蔡键博士表示,债务置换还不能与QE简单划等号。QE的操作手法是由美联储直接买债,但这在中国是行不通的,因为《中国人民银行法》29条规定“中国人民银行不得对政府财政透支,不得直接认购、包销国债和其他政府债券”。

  10月沪港通有望推出也是机构关注的焦点之一,华融证券分析师付学军和研究助理俞骏联合发布研报认为,10月行情将围绕 “沪港通”展开,仍可关注A H折价品种;A股特色稀缺性标的如军工、中药和稀土等;还可关注A股中高分红蓝筹股如银行、公共事业等。

他并称,借道模式可操作性不高,撇开其中隐含的道德风险且不论,还存在一些问题:迄今为止,再贷款只有两类,一是金融稳定再贷款,对应央行最后贷款人职能,二是特定用途再贷款,比如支持三农/小微企业等。

  此外,华泰证券高级经济学家俞平康、研究员杨斌和研究助理孙峥认为,预计四季度政策仍有发力的可能,经济增速在三季度大概率下跌后,或将在四季度再次抬升。

此外,再贷款期限一般不超过一年,而地方债期限为5-10年,如此政策操作将加剧银行资产负债的期限错配。谁受损、谁收益?不言而喻,债务货币化是要老百姓买单,这点似乎与当前的政治倾向相悖。

  关注度:★★★★★

肖丽亦谈到,“从中国现有情况来看,现在还没有大规模QE的必要。因为中国央行降准、降息这样的常规政策工具还有很大操作空间,而且央行还有对国开行PSL等其他多重补充。”

  驱动周期:中长期

对于债务置换的效果,蔡键认为可能并不如预期乐观,因目前的置换仅针对政府债务,但银行的信用风险主要来自广义地方债务、房地产及其他实体领域;而从长期看,银行期限错配加剧,将导致收益率曲线平坦化;类主权债供给增加,逻辑上也会制约长端利率下行空间。

  重点关注:地方债能否平稳过渡

**优质城投债受益明显**

  行业热点/

就地方存量债务置换而言,债市受益最大的即是城投类债券,尤其是其中的优质品种,不过利率债则将因为地方债供给大幅增加而承压。

  ◎中信证券:改革仍为投资主线

中信证券报告认为,由于地方债利率可能低于其他债务形式,金融机构或许不愿意将到期的贷款、信托和城投债资金全部配置在地方债上,同时可能挤压国债等利率产品的需求,进而导致地方债及国债等产品的收益率上行,其他相对高收益率资产的收益率下行,尤其是存量的其他地方债务,如城投债。

  分析人士认为,不论有关土地流转制度的改革,还是地方债的规范,都显示改革正走向“深水区”。在不少机构看来,A股四季度投资机会依然集中在改革主题上,中信证券称:改革仍是四季度最重要的政策看点,相关主题热度不减。

国泰君安报告亦称,置换额度落地,利率债替代性供给将大幅上升,叠加前期过度透支宽松政策的预期修正,将进一步加剧利率债的调整压力。

  “改革始终是今年宏观政策的重心和资本市场投资主线。十八届三中全会以来,特别是7月份以来,土地、财税、户籍制度、司法、文化、考试招生等领域的改革已经开始实质性推行。从今年7月底中央政治局会议后,改革提速,主题升温;而在四季度,尽管由于基本面等因素,A股整体上难有好的表现,但由于国企和土地制度等重要领域改革的推进和落实,相关主题性的、结构性的投资机会仍可持续。除了土地改革外,短期政策专题还建议聚焦建筑节能 (住建部启动绿色保障房行动,以带动全国建筑执行绿色建筑标准)、上海自贸区(挂牌一周年,国务院发文暂时调整上海自贸区部分实施法规)等。在整个四季度,还可以继续关注国企改革、财税体制改革、以及生产型服务业发展规划。”

中金公司报告指出,总体而言,在地方政府债务甄别结果落定、过渡期安排出台之前,1万亿额度的批复对信用债市场的实际影响很小。

  关注度:★★★★★

短期内市场主要还是以欠配效应占主导,但下半年供给压力会逐渐抬头,能否顺利消化还要进一步看货币政策的后续配套措施。全年看城投板块整体仍有望获得良好的持有回报,但期间由于甄别结果披露和局部领域再融资问题引发的阶段性估值风险仍不能排除。

  驱动周期:中短期

而且长期看城投板块的萎缩不可避免,明确不属于地方政府债务的城投债的风险处置也会越来越市场化。仍建议加强对产业债和项目收益类债券相对价值的挖掘。

  重要时点:政策推进速度

中金公司并认为,用地方政府债券替代包括城投债在内的存量地方政府债务,本质上是将债券市场供给结构从信用债向利率债进行重分类,减少理财资金的配置标的,而增加银行资金的承接压力。在不考虑央行为此进行额外放松操作的前提下,这种替换对于利率债将形成很大的供给压力。

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全国政府性债务审计结果显示,截至2013年6月底,全国各级政府负有偿还责任的债务20.7万亿元,负有担保责任债务2.9万亿元,可能承担一定救助责任的债务6.65万亿元。其中地方政府上述三种债务金额依次为10.9万亿元、2.7万亿元和4.3万亿元。

汤森数据显示,截止周三,中国城投债余额为28,178.70亿元人民币,地方政府债余额为11,151.5亿元。

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